李少君：怎么看当前地产产业链 联合电话会精要摘编

　　经济2019Q2下行压力显现，当前阶段不悲观。

　　【宏观 花长春】

　　1、宏观层面来看，经济下行压力可能在明年二季度显现，当前阶段并不悲观，由于房地产、基建以及制造业等投资强劲，叠加减税降息等政策，存在超预期可能。今年四季度和明年一季度地产加基建投资预计会保持较好水平，地产新开工较强，竣工也即将增长。基建投资在政策支持下触底反弹，力度涉及一百六十余项目，两万多亿资金，对今年四季度和明年一季度影响较大。制造业投资在8%以上，主要为重化工企业，因为需求和盈利能力提升，预计在四季度保持平稳，明年一季度会逐渐减弱，并对明年的PPI造成一定影响。今年四季度和明年一季度的出口和消费需求也相对比较平稳，明年二季度到四季度可能会出现下降。整体来看，今年四季度和明年一季度经济增速相对乐观，预计今年GDP在6.6水平，明年二季度GDP增速会出现下滑，在 6.2~6.3水平。

　　2、房地产行业新开工强、销售弱，“金九银十”行情未显现。核心原因为地产商面临回款需转化库存。今年4月份以来，房地产新开工不断上升，前三季度增速超过16%，处在2016年以来的较高水平。而销售增速则处在较低位，大体与去年平衡。销售下滑但新开工较强的主要原因在于房地产企业偿债压力较大，未来三年举债拿地的债务基本到期，地产商需要将土地库存转换为商品房用于销售，成为新开工的主要动力。造成的影响包括，一房地产较强投资较强预计持续到明年上半年，但等到库存积累到一定程度会有较快回落。二库存压力会逐渐增加。三房价，政策放松对房价利好，商业银行纷纷下调按揭利率，主要因为央行要求商业银行提升按揭贷款在内的信贷额度，但贷款额度因销售不理想出现剩余，促使商业银行主动下调按揭利率。但相关政策对刺激房地产销售的影响还有待进一步讨论。

　　3、预计明年减税、降息、房地产政策放松，基建方面不能预期太过。货币政策和财政政策方面，减税降息继续，预计减税的增值税规模超一万亿，超市场预期，财政赤字率突破3%。房地产方面，一些地区的销售不及预期会造成库存积累，可能促使银行明年二季度开始放松政策。三线城市的限额限贷也预计会在明年二季度出现明显松动。基建方面，基建最大问题是资金问题，专项债和PPP预期1.8-2万亿额度，鉴于目前土地不断流拍，土地财政预计会出现明显下滑，带来基建资金压力。因此会以大项目为主，包括港口码头、地铁等城市群连接方面，寄希望于四万亿的规模预期存在落空可能。

　　4、地产强开发、弱销售会给宏观经济带来什么影响?在经济不断下滑过程中，我们却看到房地产新开工在加速。这几个月的经济数据，在地产销售增速回落两年之多的情况下，地产开工却连续5个月回升，前三个季度同比增长16%以上。新开工加快，不是房企对未来销售乐观，而是这个行业在去产能、去杠杆过程中出现的一个特殊现象。房企正在利用易得的开发贷来加快开发手中土地，并最终通过销售来应付还债高峰。这一现象会导致商品房现房库存不断累积，房地产投资支撑经济仍将持续，但未来在库存明显上升的情况下，房价大概率在2019年进一步下行。房价的下行，为房地产政策松绑带来空间，我们预计明年二季度开始，大部分限购限贷政策会松绑。

　　地产投资、新开工维持强势，销售或超预期下行

　　【房地产 谢浩宇】

　　1、在年初我们提出，若全年销售面积增速为-5%，则新开工面积为15%，如果销售面积更高，则新开工更高，核心逻辑在于对库存的判断。1)死库存盘活。从土地作为切入点，往往有两条逻辑，一条是去库存已经超过2年，库存大量下降;第二条是拿地肯定会下来，新开工也会下来。以上推理存在一定合理性，但忽略了对新开工影响更大的部分是存量土地库存。从2016年以来，龙头房企的收并购案例大幅增加，且出现龙头之间的收并购行为。据克而瑞统计，截止2018年上半年，百强企业的土储面积达到27.4亿方，去化周期达到4.1年，其中，TOP20有16.6亿方，考虑到龙头企业的囤地行为明显低于非龙头企业，因此从土地库存通过新开工转变化商品房库存的路径非常顺畅，我们把这种库存的增加叫做死库存盘活。2)开发贷顺畅。和融资相关的细分非常多，且在不同的渠道当中，详细可以参考我们的深度报告《用金融重塑地产周期》。与新开工相关的融资，大多来自于开发贷，而根据央行数据，截止2018年6月，房产开发贷余额为8.2万亿元，同比增长28%，增速为历史新高。